投资要点:2019上半年公司实现营业总收入303.09亿元,同比减少4.33%;实现归母净利润10.41亿元,同比下降26.46%,约合基本EPS0.02元,业绩符合我们预期。其中二季度单季实现营业总收入168.66亿元,同比减少9.78%,实现归母净利润5.54亿元,同比减少28.89%,环比增加13.75%。
   
二季度运营效率大幅提高,钢铁产品售价回升。公司上半年实现钢产铁、钢、材、稀土精矿分别为720、752、708、10.35万吨,同比分别减少1.37%、增加0.68%、减少0.97%和减少14.67%。其中二季度铁、钢、材产量分别为380、402、373万吨,同比分别增加4.25%、7.95%和4.94%,环比分别增加11.61%、15.08%和11.44%。二季度产量环比大幅增长主要由于公司5号高炉于2018年12月开始大修,至2019年4月22日点火送风,影响一季度产量。虽然二季度同样受到影响,但由于生产运营效率提高,其中5月,铁、钢、材产量均破月产记录。从产品售价看,2019Q2钢材平均售价(不含税)同比增长1.38%,环比增长5.90%,其中型材和棒线材明显好于管材和板材。整体符合行业趋势。
   
1)降本增效明显。公司此前整体生产运营效率较低。上半年公司增加自产矿使用量,合理规划物流运输方式,减少外包工作人员减少新员工规模,发行票面利率更低的中票,使得公司在制造、物流、人工和财务成本上降本明显,从而提高运营和工作效率。不剔除非钢业务情况下,公司上半年吨钢毛利和净利分别为665和147元,同比分别下降13和51元,降幅较小。其中二季度实现吨钢毛利和净利分别为665和149元,同比分别下降28和71元,环比增加1和3元。公司二季度期间费用率9.42%,环比下降1.55个百分点,其中财务费用率下降1.25个百分点。2)实际所得税率提高。二季度实际所得税率30.24%,同比提高8.22个百分点,环比提高6.07个百分点,一定程度上影响了二季度的盈利。
   
稀土板块盈利丰厚。根据公告,2019年公司稀土计划供应量不超过20万吨,供应价格12600元/吨(不含税),公司稀土供应价格每半年可根据实际情况进行调整,在公司供应价格不变动的情况下,预计2019年稀土产品稀土净利润约14.16亿元。成立金属制造公司,债转股三步走。2018年,公司划转总资产427.67亿元至金属公司,借助金属公司发行债转股规模不超过200亿元,将社会资金和债权转化为对金属制造公司股权。最后包钢股份使用收到的金属制造公司偿还资金偿还金融机构债务,达到降低公司负债,减少财务成本的目的。根据测算,如果按200亿债转股规模上限计算,总资产不变的情况下公司资产负债率将降至49.14%。另外,公司综合融资成本约5-5.4%,200亿负债的偿还可节约公司每年财务费用达10-11亿元。
   
维持盈利预测,维持“中性”评级。暂不考虑稀土精矿价格可能的调整和债转股影响,预计公司2019-2021年归母净利润分别为15.44、13.42、13.06亿元,对应EPS分别为0.03、0.03、0.03元,当前股价对应2019-2021年PE为45、51、53倍。维持“中性”评级。